中金发布研究报告称，维持中升控股（00881）“跑赢行业”评级，由于新车业务承压，下调2023/2024年净利润26.6%/28.3%至47.29亿元/51.73亿元，首次引入2025年净利润59.51亿元。另因经销商板块估值下修，目标价下调40.3%至18.50港元。考虑到2H23新车价格承压，该行预计经销商新车业务营业收入和毛利率均出现环比下滑，拖累全年盈利水平，同时由于2023年日系品牌如丰田、日产销量同比下滑明显，该行预测2023年归母净利润同比下滑29.1%至47.3亿元。
报告主要观点如下：
新车销售端：新车价格受终端折扣加大影响承压，叠加部分品牌销量下滑影响营收表现。
1）价的逻辑：该行选取公司主要经销的豪华及中高端品牌进行跟踪，2H23品牌折扣率同环比均有所放大，传导影响至经销商盈利能力。2H23公司主要豪华品牌奔驰、宝马、奥迪及中高端品牌丰田月均折扣率同***别+5.60ppt/+6.41ppt/+8.28ppt/+2.62ppt，环***别+3.45ppt/ +1.78ppt/+5.50ppt/+0.92ppt至16.62%/21.59%/21.72%/15.93%，终端折扣率放大带动单车价格下降。2）量的逻辑：豪华品牌受降价***销量回弹效应较明显，日系车销量同比出现下滑。2023年全年奔驰、宝马、奥迪批发销量同比-0.19%/+6.76%/+11.11%至59.1/71.0/66.6万辆，整体表现稳健。日系品牌方面，2023年丰田、日产批发销量同比-4.87%/-19.1%至175.0/66.2万辆，拖累营收表现。
售后服务端：二手车业务和维修服务贡献增量，彰显公司经营韧性。
二手车业务方面，公司凭借丰富的车源获取渠道、优良的服务模式和消费体验、逐步完备的销售流转渠道和精准的定价模型等业务亮点快速拓客。该行认为，公司基于其广泛的用户积累与门店数量，有望加速开拓二手车市场，平滑新车销售的周期波动，拉动公司第二增长曲线。维修服务方面，得益于公司的管理布局改善和网络结构优化，公司持续推进的大平台战略将门店***进一步整合，围绕中心城市建立集中钣喷中心等提升后市场服务属性。该行认为，在电动化趋势下公司依托现有的门店布局提升售后服务的运营效率、减少人员资本支出，以钣喷为代表的售后业务将进一步增长，有望成为公司新的利润支柱。
风险
新车竞争持续加剧，二手车业务发展不及预期。
